5 coisas a verificar antes de comprar uma ação (que não são o preço)

"Será que 180 € é caro para esta ação?" não é uma pergunta que tenha resposta por si só. Uma ação de 180 € pode estar absurdamente sobrevalorizada ou ser uma pechincha. Depende por inteiro do que se passa dentro do negócio. Duas empresas podem negociar a preços semelhantes e com P/E semelhantes e ser investimentos completamente diferentes.

As verificações abaixo não exigem um curso de finanças nem uma folha de cálculo. Cada uma demora uns minutos na página de fundamentais de uma empresa e, em conjunto, dizem-te muito mais sobre se um negócio está realmente a ficar mais forte ou a piorar em silêncio do que o preço alguma vez dirá.

Uma ressalva: esta lista foi pensada para negócios de crescimento e de qualidade, empresas que se espera que continuem a aumentar receitas e lucros ao longo do tempo. Serve mal para recuperações (em que toda a tese é que um negócio em dificuldades está prestes a melhorar, e não que as tendências atuais vão continuar), para apostas em ativos (em que o valor está no que a empresa possui e não na demonstração de resultados) ou para cíclicas profundas (em que as receitas e as margens oscilam com o ciclo das matérias-primas ou do setor por natureza, e uma tendência de "deterioração" pode significar apenas que o ciclo está a virar). Sabe que tipo de ação estás a analisar antes de aplicares estas verificações.

Um único trimestre de crescimento das receitas diz-te quase nada. Precisas da tendência. Olha para o crescimento homólogo das receitas nos últimos 6 a 8 trimestres. A taxa de crescimento mantém-se estável, está a acelerar ou a abrandar a cada trimestre?

Uma empresa que cresce 15% nas receitas este trimestre parece saudável, até reparares que há quatro trimestres crescia 25%. Isso é abrandamento, e o mercado costuma puni-lo muito antes de a taxa de crescimento ficar de facto negativa, porque o mercado está a avaliar para onde a tendência aponta e não por onde já passou.

Os trimestres de 2022 da Carvana são um exemplo real de manual. O crescimento homólogo das receitas passou de +55,8% no 1.º trimestre para +16,4% no 2.º, depois tornou-se negativo no 3.º e continuou a cair. Quem acompanhasse a tendência trimestre a trimestre teve um sinal de alerta claro muito antes de os números de destaque ficarem feios: o abrandamento era visível dois trimestres inteiros antes de o crescimento ficar efetivamente negativo.

É a mesma empresa que vamos usar ao longo deste texto: as verificações seguintes mostram porque é que o abrandamento não foi um caso isolado, mas a ponta de lança de vários problemas a agravarem-se ao mesmo tempo.

Vale também a pena fazer a mesma verificação de tendência aos lucros, e não só às receitas, e observar como os dois se movem um em relação ao outro. Receitas a acelerar com lucros estáveis ou a acelerar é a combinação mais saudável. Receitas a acelerar com lucros estáveis ou a descer pede uma análise mais atenta: pode significar que o modelo de negócio está avariado, ou que a gestão está deliberadamente a reinvestir cada dólar de lucro bruto em crescimento, apostando que a escala trará os lucros mais tarde. A MercadoLibre é um bom exemplo do segundo caso, menos alarmante: registou um forte crescimento das receitas durante anos com margens baixas, porque o lucro estava a ser reinvestido em logística e em infraestrutura fintech na América Latina, e não perdido por causa de um modelo avariado.

O crescimento das receitas não vale nada se a empresa gasta cada vez mais para o conseguir. Verifica a margem bruta e a margem operacional na mesma janela de 6 a 8 trimestres da verificação das receitas acima.

Margens a expandir a par do crescimento das receitas é a combinação que se acumula: o negócio fica maior e mais eficiente ao mesmo tempo. Margens a comprimir durante um período de crescimento a abrandar são muitas vezes a confirmação de que o abrandamento não é um acaso: custos a subir, descontos para manter o crescimento vivo ou poder de fixação de preços a erodir tendem a aparecer nas duas métricas em simultâneo.

A margem bruta da Carvana mostra exatamente isso, e começou a ceder ainda antes do abrandamento das receitas. A margem caiu de 16,5% no 2.º trimestre de 2021 para apenas 6,8% no 4.º trimestre de 2022, uma queda de quase 60% em sete trimestres, três trimestres inteiros antes de o crescimento das receitas ficar negativo na tabela acima. Não foi uma linha reta a descer: a margem subiu ligeiramente no 2.º e 3.º trimestres de 2022 antes de o chão ceder no 4.º. É este o valor de verificar as duas: a compressão da margem foi um sinal de alerta precoce, visível muito antes de os números de crescimento confirmarem que algo estava errado, mesmo com uma breve oscilação pelo caminho.

A dívida em si não é um problema. Muitos negócios excelentes usam-na bem. O que importa é se a empresa consegue servi-la com conforto e se a dívida cresce ao ritmo do negócio ou o ultrapassa. Uma verificação útil: a dívida líquida (dívida total menos o numerário disponível) em relação ao resultado operacional, ou seja, aproximadamente, quantos anos do resultado operacional atual seriam necessários para pagar tudo o que a empresa deve, descontada a sua almofada de numerário.

Não existe um limite único que funcione em todos os setores, e é aqui que muitas listas induzem as pessoas em erro. Uma rede de pagamentos como a Visa não precisa de dívida para financiar as operações do dia a dia, mas isso não significa que o balanço fique livre de dívida. Continua a ter dezenas de milhares de milhões em obrigações, sobretudo emitidas para financiar recompras de ações e outras devoluções de capital e não o negócio principal. Um retalhista de carros usados como a Carvana, pelo contrário, tem dívida ligada diretamente ao próprio negócio: o financiamento de existências (floorplan) e os empréstimos automóvel são uma parte normal desse modelo, não um sinal de alerta por si só. Comparadas apenas pela dívida absoluta, como a tabela abaixo faz à primeira vista, a Visa parece a empresa mais endividada. Não é, e é exatamente por isso que o rácio importa mais do que o valor em dólares.

O que fez da dívida da Carvana um verdadeiro problema não foi o facto de ter dívida: foi a trajetória. A dívida total passou de $932 milhões em 2019 para $6,8 mil milhões em 2022, mais de 7 vezes em três anos, a crescer muito mais depressa do que as receitas e enquanto os prejuízos aumentavam todos os anos, em vez de diminuírem. A dívida da Visa, em comparação, cresceu aproximadamente ao ritmo do seu lucro líquido no mesmo período (ambos subiram cerca de 23%): uma empresa a escalar simplesmente o balanço a par dos lucros, sem assumir risco antes deles. A mesma verificação, na mesma direção, com um veredicto completamente diferente, porque o que importa é a trajetória em relação aos lucros e não apenas o nível absoluto ajustado ao setor.

Calcula o rácio real e o retrato fica ainda mais nítido. A dívida líquida da Visa situou-se entre cerca de 0,8 e 1,3 vezes um único ano de resultado operacional ao longo de 2019 a 2022, bem abaixo de dois anos de resultado operacional para liquidar todo o balanço. A versão deste rácio para a Carvana nem sequer se consegue calcular no mesmo período: o resultado operacional foi negativo em cada um desses quatro anos, pelo que nem havia resultado operacional contra o qual medir a dívida. É um alerta mais sério do que qualquer múltiplo específico: uma empresa consegue sobreviver a um rácio elevado de dívida sobre lucros, mas uma com dívida e sem lucros para a servir depende por inteiro de continuar a captar dinheiro novo, que foi exatamente o que empurrou a Carvana para a diluição de ações abordada na verificação n.º 5.

O nível de dívida importa mais numa recessão: são as empresas com balanços tensos e de crescimento rápido que são forçadas a aumentos de capital com diluição ou a vender ativos quando as condições mudam, enquanto os concorrentes bem capitalizados aproveitam a mesma recessão para ganhar quota de mercado.

O lucro líquido é uma grandeza contabilística: inclui itens sem impacto em caixa e é moldado por escolhas de depreciação, remuneração em ações e momento das variações de fundo de maneio. O fluxo de caixa livre (fluxo de caixa operacional menos despesas de capital) está mais próximo do dinheiro que de facto chega à conta bancária da empresa.

Compara os dois ao longo dos últimos anos. Se o fluxo de caixa livre estiver sistematicamente abaixo do lucro líquido, ou se a diferença estiver a aumentar, investiga porquê: remuneração em ações elevada, despesas de capital a subir ou fundo de maneio a deteriorar-se são causas comuns, e cada uma conta uma história diferente sobre a qualidade dos lucros reportados.

É também aqui que importam os lucros GAAP e Non-GAAP (ou "ajustados"). Os lucros GAAP seguem regras contabilísticas normalizadas e são o valor entregue aos reguladores, o mais próximo que existe de um número comparável entre empresas. Os lucros Non-GAAP são a versão ajustada da própria empresa, que normalmente exclui itens como a remuneração em ações, custos de reestruturação ou a amortização de intangíveis adquiridos, com o argumento de que estes não refletem o negócio "principal".

Por vezes esse argumento é razoável: um encargo de reestruturação pontual é mesmo pontual. Mas a remuneração em ações é um custo recorrente e real de gerir o negócio (dilui os acionistas existentes, ainda que nenhum dinheiro mude de mãos), e as empresas que se apoiam muito em valores Non-GAAP usam-nos muitas vezes para apresentar um retrato bem mais cor-de-rosa do que o GAAP mostraria. A diferença entre os lucros GAAP e Non-GAAP de uma empresa, acompanhada ao longo de vários anos, é em si um sinal útil: uma diferença pequena e estável é normal; uma grande e crescente merece ser compreendida antes de confiares no lucro por ação "ajustado" de destaque a que o mercado reage.

O fluxo de caixa livre da Carvana ilustra o ponto com clareza: foi negativo todos os anos de 2019 a 2022 e foi piorando, e não melhorando, à medida que as receitas cresciam, atingindo -$3,15 mil milhões só em 2021, o mesmo ano em que o crescimento das receitas parecia mais impressionante. O fluxo de caixa livre da Visa, pelo contrário, acompanhou de perto o lucro líquido ao longo do período, o que é o esperado de um negócio que converte o lucro reportado em dinheiro real, em vez de o reinvestir em fundo de maneio ou em crescimento financiado por dívida só para manter as receitas a mexer.

A tua participação numa empresa não depende apenas de o negócio ir bem: depende da fração desse negócio que as tuas ações representam. Verifica a tendência do número de ações nos últimos 3 a 5 anos.

Um número de ações a diminuir (recompras a superar as novas emissões) significa que a tua fatia do bolo está a crescer mesmo que nunca compres mais nenhuma ação. Um número de ações em subida constante, comum em empresas que dependem muito da remuneração em ações para pagar aos colaboradores, ou que financiam o crescimento emitindo capital novo, significa que o negócio tem de crescer mais depressa do que a diluição só para que a tua participação por ação fique parada. É fácil de ignorar porque nunca surge como um único acontecimento dramático, apenas como uma fuga lenta.

A Visa e a Carvana ao longo dos mesmos anos mostram as duas direções lado a lado. O número de ações da Visa até desceu ligeiramente enquanto o negócio crescia, porque as recompras superaram as novas ações emitidas para remuneração. O número de ações da Carvana mais do que duplicou em quatro anos, à medida que a empresa continuava a captar capital para financiar o crescimento e cobrir os prejuízos, o que significa que até os investidores que aguentaram o crescimento das receitas viram a sua participação encolher o tempo todo.

Põe as cinco verificações lado a lado e o padrão das secções anteriores torna-se óbvio: as verificações da Visa apontam todas na mesma direção, e as da Carvana também, só que em direções opostas. É esse o ponto de fazer as cinco em vez de confiar num único número.

A ação da Carvana perdeu a grande maioria do seu valor até ao final de 2022, aproximadamente em linha com o que as cinco verificações em deterioração acima sugeririam. Mas a história não acabou aí, e vale a pena ser honesto a esse respeito em vez de escolher só o final que encaixa na lição.

Entre 2023 e 2025, o crescimento das receitas foi retomado (chegando a $20,3 mil milhões em 2025), a margem bruta recuperou para cerca de 20% (bem acima até dos níveis anteriores à crise), o lucro líquido e o fluxo de caixa livre tornaram-se ambos positivos, e a dívida total foi reduzida de $6,8 mil milhões para cerca de $5,1 mil milhões. Quatro das cinco verificações inverteram-se de facto. Mas as ações em circulação continuaram a subir durante toda a recuperação, de 106 milhões em 2022 para 143 milhões em 2025, o que significa que até os investidores que aguentaram a recuperação viram a sua participação continuar a encolher o tempo todo. Um negócio pode corrigir a maior parte dos seus sinais de alerta sem os corrigir todos, e o papel da lista é dizer-te quais permanecem, não prever o preço da ação.

Faz estas cinco verificações em conjunto, não isoladamente, e volta a fazê-las: o resultado da lista de um negócio não é fixo para sempre, como mostra a própria recuperação da Carvana.